Kollateralschäden durch verfehlte Geldpolitik

Von Marco Ludescher, Dr. Blumer & Partner Vermögensverwaltung Zürich AG

Am 27.10.2022 sprach David Kunz von der BX Swiss AG mit Marco Ludescher, Leiter Asset Management bei Dr. Blumer & Partner Vermögensverwaltung in Zürich, über die Geschehnisse der vergangenen Monate an den Finanzmärkten und die Aussichten in den verschiedenen Märkten.

Die Lage an den Finanzmärkten spitzt sich zu

Die Kollateralschäden für eine verfehlte Geldpolitik der Notenbanken werden immer sichtbarer. Das jüngste Beispiel kommt aus Grossbritannien, wo das Finanzsystem nach Aussage der Bank of England (BoE) kurz vor dem Zusammenbruch gestanden hat. Aber die Radikalkur bei nahezu allen Notenbanken der Welt zur Bekämpfung der Inflation führt zu immer grösseren Abschlägen an den Märkten. Die Rezessionsrisiken nehmen zu und es wird immer deutlicher, welche grossen Fehler in der Geldpolitik der vergangenen Dekade begangen wurden – Stichwort: Quantitative Easing (QE) eins bis vier.

Gegenwärtige Situation in Grossbritannien

Um die Inflation zu bekämpfen, hatte die englische Notenbank Ende September die Zinsen um 0,50 Prozentpunkte auf 2,25 % erhöht. Gleichzeitig hatte sie angekündigt, in den kommenden zwölf Monaten Anleihen im Volumen von 80 Milliarden Britischen Pfund verkaufen zu wollen – Stichwort: Quantitativ Tampering (QT). Damit soll den Märkten Liquidität entzogen werden – das Quatitative Easing der vergangenen Jahre soll also wieder rückgängig gemacht werden.

Problematisch wurde dies durch die Steuersenkungs-Pläne der neu formierten britischen Regierung von Priemierministerin Liz Truss, die nur über neue Schulden hätten finanziert werden können. Und hier hatte der Markt sein Veto eingelegt – die Investoren flüchteten panikartig aus englischen Anleihen und dem Britischen Pfund, was die Anleiherenditen in die Höhe schnellen und das Pfund auf ein neues Rekordtief abstürzen liess.

Quelle: Bloomberg / Zinssatz für 30 jährige UK-Staatsanleihen

Der starke Kurseinbruch britischer Staatsanleihen mit einer Laufzeit von 30 Jahren um mehr als 50 % seit Dezember 2001 respektive der starke Renditeanstieg von knapp 1 % auf rund 5 % hat die nach billigem Geld süchtige Wirtschaft auf dem falschen Fuss erwischt und die Implosion des englischen Finanzsystems drohte. Die hoch gehebelten Pensionsfonds mussten Sicherheiten nachlegen, was sie aber nur konnten, indem sie Anleihen verkauften. Doch da die BoE keine Anleihen mehr aufkaufte und der grösste Anleihekäufer damit vom Markt verschwunden war, waren keine Käufer der Anleihen da. Dem Markt drohte der Zusammenbruch, womit 20 Millionen Engländer ihre Rente verloren hätten, was wiederum einen Kollaps des Anleihenmarktes, explodierende Zinsen und folgend einen Einbruch der britischen Wirtschaft nach sich gezogen hätte.

Quelle: Twitter Liz Young / Verluste von UK Staatsanleihen mit 15 Jahren Laufzeit seit Dezember 2021 -52.3% von UK Staatsanleihen mit 15 Jahren Laufzeit

Aus diesem Grund hatte die Bank of England (BoE) in der letzten Septemberwoche eine plötzliche 180-Grad-Kehrtwende ihrer Geldpolitik eingeleitet und wieder mit Käufen langfristiger Staatsanleihen begonnen. Statt des geplanten Starts eines QT-Programms mit Verkäufen von Staatsanleihen hat die BoE mit dem erneuten Kauf von Staatsanleihen begonnen. Mit den neuen Anleihekäufen wird jedoch die Geldmenge weiter erhöht, was die grassierende Inflation von 10 % im Vereinigten Königreich nur noch weiter anheizen wird.

Damit flog der Bluff der Notenbanker auf, wonach sie angeblich in der Lage wären, die Inflation unter Kontrolle zu bringen. Die BoE wird nie die Geldmenge nennenswert reduzieren, geschweige denn kurzfristig die Zinsen weiter anheben können, um dem Wertverfall des Britischen Pfunds Einhalt zu gebieten, wenn sie nicht einmal in der Lage ist mit QT zu beginnen, ohne dabei einen Zusammenbruch des sozialistischen ungedeckten Fiat-Money-Geldsystems auszulösen. Die Inflation wird also bleiben und tendenziell eher zunehmen. Nebenbei gilt es zu erwähnen, das Gold in Britischen Pfund genau in diesen Tagen Kurse nahe des Allzeithochs erreicht hat.

Gegenwärtige Situation in der Eurozone

Eigentlich muss auch die Europäische Zentralbank (EZB) mit Zinsanhebungen dagegenhalten. Aber das Beispiel der Bank of England zeigt, was auch in der Eurozone droht. Das System verträgt keine stark steigenden Zinsen.

Quelle: Finanzen.ch / Entwicklung von Schweizer Franken, Britischem Pfund, Euro und Japanischem Yen gegenüber dem US-Dollar

Quelle: Finanzen.ch

Die stark steigenden US-Zinsen ziehen auch den Dollar kräftig mit nach oben und zwingt andere Notenbanken ebenfalls die Zinsen zu erhöhen, um deren Abwertung und somit den Import von weiterer Inflation zu stoppen.

Staaten, Firmen und auch Private können sich höhere Kapitalkosten kaum oder gar nicht leisten. Die italienischen Staatsanleihen handeln bereits bei 4,35 % und die der Griechen bei 4,54 %, womit die Südländer bereits in Bedrängnis geraten. Die neue Regierung in Italien wird es in diesem Umfeld schwer haben, denn sie hat keine Chance das Land auf einen besseren Weg zu führen. Stoppt die EZB die Käufe italienischer Staatsanleihen, so droht ein Zerbrechen der EU und damit des Euros. Hinzu kommt: Die Regierungen in Europa versuchen die Bürger in der Energiekrise zu entlasten – und schütten so ebenfalls Liquidität ins System. Das wiederum konterkariert die Bemühungen der EZB, mit Zinserhöhungen die Inflation einzudämmen. Was also tun? Wir erleben eine „Liraisierung“ der Eurozone. Technisch ist die EZB bankrott, auch wenn eine Notenbank formal nicht Pleite gehen kann, weil sie ja jederzeit Geld drucken kann. Aber was hilft das, wenn das Vertrauen in dieses Geld verloren geht?

Quelle: Finanzen.ch / 5-Jahreschart Gold in EURO

Gegenwärtige Situation des japanischen Yens

Bei einem Blick auf die Währungen sticht vor allem die Schwäche des Japanischen Yen hervor. Die Währung der noch immer drittgrössten Volkswirtschaft der Welt ist im Vergleich zum US-Dollar seit März um mehr als 30 Prozent abgestürzt und hat jüngst ein Niveau erreicht, dass er letztmals 1990 erreicht hatte. Dies starke Abwertung in nur wenigen Wochen ist ungewöhnlich, da der Yen in den vergangenen Jahren recht stabil war.

Quelle: Blaschzok Research

Der Grund für diese Entwicklung ist die unerschütterliche Entschlossenheit der Bank of Japan (BoJ), die lockere Geldpolitik zur Unterstützung der heimischen Wirtschaft beizubehalten. Seit Mitte März kauft die BoJ in unbeschränktem Umfang Anleihen am Markt, um die Rendite japanischer Anleihen (JGB) mit einer Laufzeit von zehn Jahren im Rahmen ihrer sogenannten „Yield Curve Control“ bei 0,25 % zu halten. Das passiert mit frisch gedrucktem Geld. In der Grafik oben erkennt man im März die sofortige Reaktion des Marktes auf die „Renditekurvensteuerung“ – der Yen wertete zum US-Dollar stark ab (schwarze Linie), während der Goldpreis in Yen kräftig anzog (blaue Linie).

Gegenwärtige Situation in den USA

Das 180-Grad-Drehungen im Moment gerade „en vogue“ sind, beweiste jüngst auch US-Finanzministerin Janet Yellen. Nachdem sie noch am 11. Oktober verkündete, dass die Anleihen-Märkte gut funktionieren, zeigte sie sich am 12. Oktober besorgt über die mangelnde Liquidität an den Bond-Märkten.

Als sie damals noch Chefin der US-Notenbank war, zeigte sie sich besorgt über die hohe US-Verschuldung. Vor wenigen Monaten, kurz bevor die US-Notenbank mit dem Zinserhöhungs-Zyklus begann, wertete sie die hohen Schulden der USA angesichts der niedrigen Zinsen als geringes Problem.

Unterdessen sind die Zinsen auch in den USA von 0 auf gut 4 % gestiegen. Somit steigen die Zinskosten für die Staatsschulden in Höhe von 32 Billionen US-Dollar auf 1.3 Billionen US-Dollar jährlich, was mehr als ein Viertel der Steuereinnahmen ausmacht.

Quelle: Board of Governors; BEA

Mit einer Gesamtverschuldung der USA (Staat, Firmen und Private) von 92 Billionen US-Dollar, bedeutet das Zinskosten von etwa 4 Billionen US-Dollar jährlich, bei einem BIP (Bruttosozialprodukt) von etwa 22 Billionen US-Dollar. Unberücksichtigt lassen wir jetzt mal, dass die Hypotheken-Zinsen in den USA aktuell bei etwa 7 Prozent liegen und für Kreditkartenschulden bis zu 20 Prozent Zinsen verlangt werden.

Quellen: Macrobond, Bloomberg, Swiss Life Asset Managers

Noch vertraut der Chef der US-Notenbank FED, Jerome Powell, auf die Stärke des Arbeitsmarktes, noch gibt es die vage Hoffnung auf ein Soft Landing. Aber auch er verweist in seinen Statements stets auf die Abhängigkeit der Geldpolitik von den Konjunkturdaten, einer „Data Dependency“. So dürfte es auch in den USA nicht mehr viele Monate geben, bis die Fed umsteuern oder zumindest mit Zinserhöhungen pausieren muss. Denn die grösste Anlageklasse weltweit sind nicht Anleihen oder Aktien, sondern der private Immobilienmarkt, der parallel zu den Kapitalmärkten zu schwächeln beginnt. Wenn die Zinsen weiter so steigen, in den USA und in Europa, was dann?

Notenbanken für die jetzige Krise selbst verantwortlich?

Jahrelang haben die Notenbanken mit ihren ultralockeren Geldpolitiken die Grundlagen für die jetzige Krise selbst geschaffen. Natürlich unter freudiger Unterstützung der Regierungen, die damit auf schmerzhafte Reformen verzichten konnten. Die Geldpolitik war stets mit der Gelddruckerpresse zur Stelle.

Was jetzt aber fatale Folgewirkungen nach sich zieht: Die Notenbanken müssen zur Wiederherstellung ihrer Glaubwürdigkeit und der Verfahrenshoheit an den Märkten eine brutale monetäre Geldstraffung durchführen. In den USA mit den schnellsten Zinsanhebungen in der Geschichte, prozentual betrachtet. Durch die parallelen Verluste von Immobilien, Aktien und Anleihen entstehen aber derartige Schieflagen, dass diese eine Gefahr für das Finanzsystem darstellen können. Die Rettungsaktion der Bank of England gab schon einmal einen Vorgeschmack, was passieren könnte, wenn die Notenbanken ihren Zyklus fortsetzen sollten.

Quellen: Bloomberg / Vermögensverluste von Aktien und Anleihen im Jahr 2022

Situationsanalyse – Einstiegsgelegenheit nutzen oder geduldig abwarten?

Natürlich sind die Kurse bei Aktien und Anleihen deutlich gesunken, was für eine günstige Einstiegsgelegenheit spricht. Zahlreiche Daten deuten aber auch klar auf eine sich abschwächende Konjunktur hin. Somit würden Unternehmen weniger Geld verdienen und es drohen Insolvenzen und Zahlungsausfälle bei Anleihen. Hinzu kommen die Probleme, die die stark steigenden Energiepreise verursachen.

Quellen: BlackRock Investment Institute an BP Statistical Review of World Energy 2021, with data from Haver Analytics

Die Kosten für Energie in der EU liegen aktuell bei knapp 12 % vom BIP. Im Jahr 2020 machte dieser Kostenanteil noch 2 % aus. Die privaten Haushalten leiden unter den explodierenden Energiekosten – sie haben dadurch weniger Geld übrig für andere Dinge, was die Konsumausgaben insgesamt sinken lässt. Und vor allem wird der Industriestandort Europa in Frage gestellt. Wenn Aluminium-Produzenten in Europa allein mehr für Energiekosten zahlen als der Aluminiumpreis im Weltmarkt hergibt, erscheint es nur logisch, dass die Unternehmen über eine Auslagerung der Produktion in günstigere Standorte nachdenken, wenn sie nicht schon insolvent sind.

Quellen: Deutsche Bundesbank / Destatis

Die Erzeugerpreise in Deutschland sind im Vergleich zum Vorjahr um über 45 % gestiegen, was die Inflation von aktuell 10 % wohl noch weiter ansteigen lassen dürfte. Den Konsumenten geht das Geld aus. Allein die Nahrungsmittel sind in Deutschland im September um 18 % im Jahresvergleich gestiegen.

Quelle: GfK

Die Konsumenten in Deutschland halten sich zurück. Das Geld sitzt weniger locker in der Tasche und die Kaufzurückhaltung sorgt für schwindende Umsätze und Gewinne beim Gewerbe. So meldete die Kaufhauskette Galeria-Kaufhof, sie befinde sich in einer existenziellen Notlage. Und gemäss neuester Umfragen plant jedes vierte Unternehmen in Deutschland Stellen abzubauen.

Quelle: VDA

Die Anzahl der in Deutschland produzierten Autos hat sich fast halbiert. Als grösste Industrie Deutschlands sind solche Einbrüche in der Automobilbranche ein Alarmsignal. Während die grossen Autoproduzenten wie Volkswagen, BMW und Mercedes noch einigermassen über die Runden kommen, sieht es vor allem für die vielen tausend Zulieferer der Autoindustrie düster aus. Auch hier steigen die Insolvenzen deutlich an. Erst letzte Woche meldete der Autozulieferer Borges, der seit 1866 am Markt war, Insolvenz an. Somit verlieren 6000 Mitarbeiter ihren Job.

Quelle: ifo Konjunkturumfragen, September 2022

Auch der lange Hype am Immobilienmarkt scheint vorbei. Die Grafik zeigt die Stornierungen von Bauvorhaben in Deutschland. Dies trifft selbst grosse Bauunternehmungen in Deutschland, von denen einige bereits Insolvenz anmelden mussten.

Quelle: tradingeconomics.com

Die Immobilien-Preise in Deutschland fangen bereits an zu sinken, gleiches gilt für die USA. In Ländern wie Kanada, Australien oder Schweden sorgten die steigenden Hypothekenzinsen bereits für deutliche Preiseinbrüche, da in diesen Ländern vermehrt auf flexible Hypotheken-Kredite, die sich dem Zinsniveau anpassen, gesetzt wird.

Quelle: Drewry World Container Index

Der Konsum lahmt weltweit, wie die Frachtraten von China in den Rest der Welt beweisen. So lag der Wert an verschifften Elektronikgeräten im September 2022 und rund 20 % unter dem Wert des Vorjahresmonats. Sogar Apple bat seine Zulieferer die Produktion neuer iPhone-Modelle eher zu drosseln. Auch bei Nike und adidas zeigen die neuesten Geschäftszahlen dramatische Umsatzeinbrüche. Beim Chip-Riesen Intel spürt man den Gegenwind ebenso, weshalb der Konzern zahlreiche Entlassungen ankündigte, um Kosten zu sparen. Eine genaue Zahl blieb Intel bisher schuldig, doch schätzen Experten, dass Tausende Mitarbeiter ihren Job verlieren könnten. Intel ist jedoch kein Einzelfall. Auch Microsoft, Meta (ehemals Facebook), Ford, Snap und Peleton, um nur einige zu nennen, planen Stellenstreichungen.

Source: Trading Economics

Jahrelang konnte sich die Welt auf China als Motor der Weltwirtschaft verlassen. So half Chinas Wachstum im der grossen Finanzkrise 2008 und in der Corona-Pandemie der westlichen Wirtschaft wieder auf die Füsse. Nun leidet Chinas Wirtschaft selbst unter Corona-Lockdowns, hoher Verschuldung der staatseigenen Betriebe und einem Crash im Immobiliensektor – Business Insider geht davon aus, dass rund ein Fünftel aller Wohnungen in China leerstehen, was etwa 65 Millionen entsprechen würde. Immer klarer wird auch, dass sich China mehr und mehr vom sozialistisch angehauchten Kapitalismus verabschiedet und zurück zu Maos Wurzeln gehen will. Gleichzeitig wendet sich China immer deutlicher gegen den Westen und droht offen mit einer kriegerischen Invasion von Taiwan. Um es klar zu sagen, China ist zurzeit nicht investierbar. Schon in der Krise der Immobilienunternehmen zeigte sich ein klares Bild. Während man den chinesischen Investoren noch half, liess man die ausländischen Investoren im Regen stehen.

Quelle: Financial – Global – FX Comm and rates

Seit Monaten warten die Investoren auf ein Zeichen von Fed-Chef Jerome Powell, dass die US-Notenbank ihre aggressive Zinspolitik zur Bekämpfung der Inflation aufgibt und die Zügel lockert. Die US-Leitzinsen notieren bei 3.25 % und sie könnten bis Ende Jahr auf über 4 % steigen (zur Info: am 2. November erhöhte die US-Notenbank die Zinsen bereits auf eine Spanne von 3,75 und 4,0 %). Das bedeutet im Umkehrschluss, dass der Dollar weiter Rückenwind hat, schliesslich sorgen höhere Zinsen für höhere Renditen und das macht Dollar-Investments verglichen mit anderen Währungen attraktiv. Eine längst überfällige Korrektur scheint wahrscheinlich. Das Szenario mag gewagt erscheinen, doch der Auslöser für den Dollar-Absturz findet sich ausgerechnet im bislang robusten US-Arbeitsmarkt, der unlängst sichtbare Risse zeigt. Noch profitiert der US-Dollar von seinem Status als Welt-Leitwährung. Hier kommt allerdings immer mehr Gegenwind auf, vor allem aus den BRIC plus Staaten, welche eine neue mit Rohstoffen hinterlegte Leitwährung kreieren wollen. Wie dem auch sei, das US-Geschäftsmodel, mit frisch gedruckten Dollar die restliche Welt für sich produzieren zu lassen, scheint langsam vor dem Ende zu stehen.

Natürlich gibt es in solchen Phasen auch Chancen, die es zu nutzen gilt. Die Zeiten für eine „Buy and Hold“-Strategie scheinen aber vorbei zu sein. Wir werden mit hohen Schwankungen an den Märkten umgehen müssen. Der Privatanleger sollte sich in solch schwierigen Zeiten vom Berater seines Vertrauens helfen lassen.

Gibt es den Euro in 5 Jahren noch? | BX TV

Wird es den Euro in 5 Jahren noch geben? Diese Frage sollte man sich laut Marco Ludescher, Leiter Asset Management bei Dr.Blumer & Partner Vermögensverwaltung Zürich AG durchaus stellen. Im Interview mit David Kunz, COO der BX Swiss AG erläutert Marco Ludescher die Auswirkungen der Inflation auf die Aktienmärkte und erklärt worauf Anleger sich vorbereiten sollten.